來源/燕梳師院

“愛舉牌”的長城長城人壽又被推上風(fēng)口浪尖。近日，人壽股東北京兆泰集團擬轉(zhuǎn)讓所持有公司8.79億股份中的權(quán)遭100萬股股份，轉(zhuǎn)讓底價80萬元，折拋每股價格僅為0.8元，售中這意味著公司估值已經(jīng)跌破1。小股

折價拋售成常態(tài)

根據(jù)最新償付能力報告，東撤截至2025年一季度末，退信長城人壽每股凈資產(chǎn)為1.157元，長城轉(zhuǎn)讓底價較實際每股凈資產(chǎn)折讓近30%。人壽此次轉(zhuǎn)讓后，權(quán)遭兆泰集團仍持股約8693萬股。折拋

圖源：北京產(chǎn)權(quán)交易所

縱觀近9年的售中發(fā)展歷程，長城人壽有五年每股凈資產(chǎn)跌破1元，小股長期陷于估值低迷。東撤盡管2024年每股凈資產(chǎn)升至1.175元，但這主要依賴增資輸血而非內(nèi)生增長。

近年來，長城人壽中小股東進行股權(quán)轉(zhuǎn)讓的動作不在少數(shù)。2017年，涌金投資控股、國金鼎興投資、北京廣廈京都置業(yè)、拉薩亞祥興泰投資四家小股東聯(lián)合在北京產(chǎn)權(quán)交易所轉(zhuǎn)讓長城人壽股權(quán)，其中前三家均為出清股權(quán)。彼時，這部分股權(quán)本擬由北京華業(yè)資本控股接盤，卻因受讓方資質(zhì)問題最終流產(chǎn)。

同年8月，完美世界兩度掛牌轉(zhuǎn)讓長城人壽0.27億股股權(quán)，至今仍未覓得買家。此后幾年，類似的“掛牌—失敗—再掛牌”劇情反復(fù)上演。

2021年8月，中建二局第三建筑工程掛牌轉(zhuǎn)讓長城人壽3000萬股股份，同樣未果；2022年，中國二十二冶集團擬清空其持有長城人壽3000萬股份，已是第二次折戟。事實上，早在2020年3月，該公司就曾以每股約2.51元、總價7520萬元的“地板價”掛牌出售0.54%股權(quán)，結(jié)果仍是無人問津。

同一年，廈門華信元喜投資擬轉(zhuǎn)讓所持長城人壽65141.43萬股股份，也以失敗告終，且這已是廈門華信元喜第二次掛牌轉(zhuǎn)讓長城人壽股權(quán)。從頻繁掛牌到屢次流拍，長城人壽的股權(quán)轉(zhuǎn)讓市場早已陷入“有價無市”的尷尬境地。股東們急于脫手，買家卻遲遲不見蹤影。

從最新的股權(quán)結(jié)構(gòu)來看，上述所有擬轉(zhuǎn)讓股權(quán)的股東，均還在長城人壽股東行列。截至目前，長城人壽共有21家股東，其中部分股東構(gòu)成一致行動人關(guān)系：北京華融綜合投資、北京金昊房地產(chǎn)、北京金融街投資三家為一致行動人；中民投資本管理、北京金牛創(chuàng)新投資中心、北京金羊創(chuàng)新投資中心三家為一致行動人；涌金投資控股、國金鼎興投資兩家為一致行動人。

所謂一致行動人，是指經(jīng)過股權(quán)穿透后，實際控制人為同一家股東。這意味著盡管表面上有多家公司參與，但它們實際上由同一個控制實體指揮，形成統(tǒng)一的決策力量。

在過往的股權(quán)轉(zhuǎn)讓嘗試中，諸多股東的股權(quán)一直未能成功出讓，而此次北京兆泰集團選擇以大幅折價的方式轉(zhuǎn)讓股權(quán)，更是凸顯了中小股東急于“離場”的心態(tài)。

償付能力溢額警報拉響

2024年年度信息披露報告顯示，公司實現(xiàn)保險業(yè)務(wù)收入260.82億元，同比增長13.31%；凈利潤5.24億元，成功實現(xiàn)扭虧為盈。截至2024年末，公司總資產(chǎn)為1370.54億元，凈資產(chǎn)達(dá)80.38億元，資本實力進一步增強。

拉長時間線觀察，長城人壽保險業(yè)務(wù)收入一路高歌猛進。2016年至2023年，分別為31.94億元、50.78億元、61.89億元、80.89億元、87.54億元、111.01億元、148.53億元、230.38億元，年均復(fù)合增長率超過25%。

然而，規(guī)模擴張并未轉(zhuǎn)化為穩(wěn)定的盈利。2016年至2023年，公司凈利潤分別為-5.19億元、-7.23億元、-15.93億元、0.92億元、1.35億元、1.49億元、0.99億元、-3.67億元，累計虧損達(dá)27.27億元。

截至2025年一季度末，公司實現(xiàn)保險業(yè)務(wù)收入103.32億元，同比下滑8.4%；凈利潤1.77億元，與同期-3.55億元相比，實現(xiàn)扭虧為盈。

保費增長的引擎，源于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)與渠道優(yōu)化的雙重發(fā)力。2024年，公司實現(xiàn)新業(yè)務(wù)價值17.24億元，內(nèi)含價值攀升至232.74億元。業(yè)務(wù)品質(zhì)持續(xù)提升，13個月保費繼續(xù)率達(dá)97.19%，25個月繼續(xù)率高達(dá)98.33%，續(xù)期動力穩(wěn)固。

盡管2024年全年實現(xiàn)盈利，但四季度卻虧損2.06億，主要受資本市場震蕩及責(zé)任準(zhǔn)備金增提拖累。截至2024年第四季度，公司投資收益率與綜合投資收益率分別為1.1%、0.92%；凈資產(chǎn)收益率與總資產(chǎn)收益率分別為-2.66%、-0.16%。

更嚴(yán)峻的壓力在于高息債務(wù)。公司存量債券規(guī)模20億元，票面利率高達(dá)5%-5.5%。若2025-2026年未行使贖回權(quán)，票面利率將跳升1個百分點，年利息支出將從1.04億元增至1.24億元。在行業(yè)資金成本降至2%的背景下，這一利差損耗亟待通過債務(wù)置換緩解。

盡管長城人壽近年來多次進行增資擴股，償付能力依然承壓。截至2025年一季度末，公司核心償付能力充足率94.83%，綜合償付能力充足率為151.65%，雖滿足監(jiān)管底線，但顯著低于行業(yè)平均水平。此外，風(fēng)險綜合評級維持BBB，主體信用評級躍升至AAA。

值得一提的是，長城人壽核心能力溢額在近三年均為負(fù)值，2022年為-12.61億元、2023年為-8.91億元、2024年為-6.58億元，2025年一季度核心償付能力溢額依舊為-5.28億元。

圖源：2025年第一季度償付能力報告

高頻舉牌尋求突圍？

自2023年6月至今，長城人壽在A股和港股市場動作頻頻，已累計舉牌至少12次。近日，長城人壽通過二級市場集中競價交易方式增持秦港股份A股440萬股。交易完成后，長城人壽持有秦港股份A股2140萬股、H股2.58億股，合計持股比例增至5.0005%，觸及舉牌。

從投資渠道上看，長城人壽的舉牌均通過二級市場集中競價買入。在資金來源上，除了對中原高速、中國水務(wù)、大唐新能源的舉牌使用了自有資金和保險責(zé)任準(zhǔn)備金外，其余均使用自有資金。

從行業(yè)分布來看，長城人壽所舉牌標(biāo)的主要集中于環(huán)保、交通、金融、建筑等領(lǐng)域。其中，環(huán)保板塊被舉牌標(biāo)的分別為江南水務(wù)、城發(fā)環(huán)境、綠色動力和中國水務(wù)，交通運輸板塊被舉牌標(biāo)的為中原高速、贛粵高速。業(yè)內(nèi)資深人士認(rèn)為，險資舉牌聚焦交運和環(huán)保領(lǐng)域，主要是因為這類企業(yè)經(jīng)營和分紅穩(wěn)定，具有較高的股息回報，尤其在紅利資產(chǎn)行情下更具吸引力。

年報顯示，截至2024年末，公司保費收入前五名保險產(chǎn)品全部為“普通型”產(chǎn)品，意味著較高剛性負(fù)債成本。可見，頻繁舉牌的背后，是為應(yīng)對“利差損”風(fēng)險。

盡管短期內(nèi)舉牌策略提升了投資收益和凈利潤，但長期來看，挑戰(zhàn)重重。一方面，資本市場的不確定性始終如影隨形。即便是經(jīng)營和分紅穩(wěn)定的企業(yè)，股價也可能因宏觀經(jīng)濟環(huán)境、行業(yè)競爭格局等多種因素波動。經(jīng)濟下行周期中，企業(yè)的盈利可能受沖擊，進而影響分紅水平和股價表現(xiàn)。

另一方面，資源整合與協(xié)同發(fā)展難題。長城人壽在舉牌過程中，如何有效整合資源，實現(xiàn)與被舉牌企業(yè)的協(xié)同發(fā)展，是另一大挑戰(zhàn)。如果僅僅是財務(wù)投資而無法在業(yè)務(wù)層面實現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)，那么舉牌的長期價值將大打折扣。

對于長城人壽而言，真正的考驗不是能否持續(xù)獲得外部“補血”，而是能否建立起穩(wěn)定的內(nèi)生性“造血”機制。唯有如此，才能穿越行業(yè)周期，走得更遠(yuǎn)。

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